V tomto díle seriálu Základy ETF si podrobněji rozeberem konstrukci ETF. Pokud vás zajímá, jak vzniká ETF, kdo kontroluje množství obchodovaných akcií ETF, nebo jakým způsobem je zajištěno, že se tržní cena burzovně obchodovaného fondu drží blízko hodnotě jeho podkladových aktiv, čtěte dál.
Přestože se může celý ETF ekosystém zdát na první pohled složitý, je dobré, aby investor měl alespoň základní představu o vnitřním fungování produktu, prostřednictvím kterého investuje své úspory.
Člověk nemusí perfektně rozumět fungování motoru, aby dokázal řídit auto. Stejně tak dokáže řada investorů úspěšné využívat ETF bez dobré znalosti jejich konstrukce. Ruzmět věcem vám však občas může zachránit zadek…a ušetřit hodně peněz.
Tak pojďmě na to.
Obsah
Vznik ETF
Proces vzniku burzovně obchodovaného fondu začíná tím, že manažer ETF (tzv. sponsor) vytvoří prospekt fondu, což je dokument obsahující všechny podstatné legislativní informace. Sponsor je obvykle investiční společnost nebo investiční banka. Následně musí legislativní dokumenty schválit regulátor trhu, na kterém chce sponsor daný fond zaregistrovat.
Jakmile je žádost schválena, manažer ETF uzavře dohodu s tzv. autorizovaným účastníkem (Authorized participant / AP). Hlavním úkolem AP je zajišťovat likviditu ETF. Z tohoto důvodu jsou AP často market-makeři (tvůrci trhu) nebo významní institucionální investoři. Autorizovaných účastníků pro konkrétní ETF může být více a jejich počet roste s popularitou fondu.
AP jsou jedinými účastníky, kteří mohou obchodovat přímo s manažerem fondu. V některých případech může stejná instituce být AP i sponsorem zároveň.
Primární trh
Následně autorizovaný účastník musí koupit podkladová aktiva daného fondu. Pokud je cílem ETF např. sledovat americký index Dow Jones Industrial Average, jež je tvořen 30 velkými společnostmi, musí AP jít na trh a nakoupit daných 30 společností (případně složit ekvivalentní hotovost). Zakoupené akcie pak AP předá manažerovi ETF a na oplátku od něj obdrží blok akcií daného ETF (akcií je zde myšlen kus/cenný papír ETF). Těmto blokům se říká creation units a nejčastěji jsou tvořeny 50 000 kusy akcií ETF (naleznete však i bloky v rozmezí 25 000 – 600 000). Výše popsanému procesu výměny podkladových aktiv za akcie ETF mezi AP a manažerm fondu se říká creation process.
Opakem creation processu je tzv. redemption process, což je zrcadlově opačná situace. Autorizovaný účastník odevzdá sponsorovi smluvený balík akcií ETF (redemption units) a dostane výměnou zpět podkladová aktiva.
Prostřednictvím creation a redemption procesu upravuje AP množství akcií ETF na trhu, v závislosti na nabídce a poptávce. Pokud je vysoká poptávka po daném ETF, AP dodá do trhu likviditu skrze creation process. Pakliže naopak poptávka po ETF klesá, autorizovaný účastník množství akcií ETF v oběhu sníží přes redemption process. Samotná operace probíhá standardně jednou denně, na konci obchodního dne.
Sekundární trh
Super, autorizovaný účastník nyní vyměnil podkladová aktiva za akcie ETF. Fond tím pádem drží podkladová aktiva sledovaného indexu, což je jeho cílem a AP má na oplátku k dispozici velký balík ETF akcií.
Co s nimi může AP dál dělat?
Část si jich může nechat ležet v zásobě u sebe na účtu. Dále může obchodovat s ostatními autorizovanými účastníky, nebo jít na sekundární trh (obvykle burzu), kde je prodá běžným investorům. Transakce samozřejmě mohou probíhat v obou směrech a AP může stejně tak akcie ETF od investorů na burze vykupovat.
Jak vidíte, princip nákupu ETF je z pohledu individuálního investora trochu jiný, než u podílových fondů. U podílových fondů investor nejprve pošle fondu peníze, které správci až poté investují do podkladových aktiv. Při nákupu ETF získáváte podíl na hodnotě fondu, který vám prodal AP na sekundárním trhu. Samotná koupě podkladových aktiv pro správce fondu již proběhla dříve na primárním trhu.
Arbitráž
Cena ETF na burze je, stejně jako u běžných akcií, výsledkem střetu mezi nabídkou a poptávkou. Pokud je převaha na straně poptávky po ETF, jeho cena roste, zatímco pokud převažují investoři, kteří by se rádí daného ETF zbavili, jeho cena bude klesat.
Wait.
Neměla by cena ETF být určena aktuální hodnotou jeho podkladových aktiv (tzv. net asset value / NAV) a ne nějakou nabídkou a poptávkou?
Měla.
Zajištění toho, že tržní cena je neustále blízko reálné hodnoty podkladových aktiv je denním chlebem tvůrců trhu, tzv. market-makerů. Market-maker může a nemusí být autorizovaným účastníkem.
Situaci, kdy se na trhu objeví velké množství investorů, kteří dané ETF nakupují a tlačí tím tržní cenu ETF nad úroveň jeho NAV, se říká obchodování s prémií. Opačná situaci, kdy se díky silnému prodejnímu tlaku dostane tržní cena ETF pod NAV fondu, se říká obchodování s diskontem.
Pokud se ETF obchoduje s prémií či diskontem, rozdíl se obvykle rychle vyrovná pomocí tzv. arbitráže. V případě, kdy se obchoduje s prémií (ETF je nadhodnoceno vzhledem k jeho podkladovým aktivům), market-maker/AP nakupuje „levná“ podkladová aktiva a prodává „drahé“ akcie ETF. Tato prodejní aktivita postupně stlačí cenu ETF níže, čímž ji vrátí zpět na rovnovážnou úroveň vzhledem k hodnotě podkladových aktiv.
Zrcadlově probíhá situace, kdy je ETF na trhu podhodnocené vzhledem k NAV. Market-maker/AP pak na trhu nakupuje „levné“ ETF a prodává podkladová aktiva, jež mají v ten moment vyšší hodnotu, než jak je odráží ETF. Díky tomu, že AP na trhu nakupuje podhodnocené ETF, tlačí tím jejich cenu vzhůru k jejich rovnovážné úrovni.
Praktická ukázka arbitráže:
- Představte si ETF sledující rovnovážný index tvořený ze tří akcií – A, B a C. Každá z nich má aktuálně hodnotu 1 EUR.
- Férová hodnota ETF, sledující index tvořený ze zmíněných 3 akcií, by tak měla být 3 EUR.
- Kvůli vysoké poptávce po daném ETF se však jeho tržní cena zvýší na 3,1 EUR. ETF je tak v tuto chvíli nadhodnocené vzhledem k reálné hodnotě jeho podkladových aktiv (akcie A, B a C), která je stále 3 EUR.
- Toho si všimne market-maker/AP a okamžitě prodá akcie ETF za 3.1 EUR a současně nakoupí akcie A, B a C za celkem 3 EUR. Díky tomu vznikne market-makerovi profit 0,1 EUR.
- Market-maker bude v této činnosti pokračovat, dokud bude arbitrážní příležitost existovat a on tak bude mít možnost dosáhnout „bezrizikového“ zisku. V momentě, kdy se důsledkem prodejního tlaku tržní cena ETF vrátí na férovou hodnotu 3 EUR, nebude již příležitost arbitráž uskutečnit a ETF bude zpět na své férové hodnotě.
- Pokud arbitráž provedl AP, může na konci dne vyměnit u manažera fondu „levně“ nakoupené podkladové akcie za balík akcií ETF (creation process).
Závěrem
Pro správné fungování celého ETF ekosystému je zapotřebí součinnosti několika hráčů. Na primárním trhu spolu interagují manažer ETF (sponsor) a autorizovaní účastníci, kteří dynamicky upravují množství akcií ETF v oběhu v závislosti na nabídce a poptávce.
Na sekundárním trhu pak dochází k běžným transakcím mezi investory a AP či market-makery. Market-makeři nemusí být vždy autorizovanými účastníky a transakcí se účastní především kvůli dosažení profitu, jež nabízí arbitráž.
Díky arbitráži mohou market-makeři/AP neustále vydělávat na drobných rozdílech mezi tržní cenou ETF a hodnotou jeho podkladových aktiv. Zároveň svou aktivitou zajišťují, že se tržní hodnota ETF neustále pohybuje velmi blízko hodnotě jeho podkladových aktiv.
Z toho máme radost my – investoři, jelikož nemusíme sami sledovat, zdali hodnota ETF odpovídá aktivům, která fond vlastní.
V následujícícm článku série prozkoumáme rozdíly mezi Aktivními a pasivními ETF.
